Bitcoin(BTC)3倍レバレッジETF、Cboe BZXがSECに上場申請

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Cboe BZXは8月10日、米国証券取引委員会(SEC)に対し、ビットコイン(BTC)とイーサリアムを対象とする3倍レバレッジ型上場投資信託(ETF)の上場を認める規則変更申請を提出した。申請番号はSR-CboeBZX-2026-065で、金・銀・原油・天然ガスを対象とする商品も含め、合計6本のファンドが対象となる。SECは8月14日にパブリックコメントの募集を開始した。スポンサーはVolatility Sharesで、VS Trust傘下に設定される各ファンドは、CMEまたはCOMEXの先物取引と現金・現金同等物を裏付けに、原資産の日次リターンの3倍を目指す。ここで注目すべきは法的構造の選択だ。2020年に採用されたRule 18f-4は、登録済みファンドのレバレッジ比率を原則200%に制限している。この制約を踏まえ、提案された商品は1940年投資会社法に基づく投資会社としては設計されていない。代わりに、商品先物取引委員会(CFTC)と全米先物協会(NFA)の監督下にある商品プールとして構成され、1933年証券法に基づくS-1登録を活用する。これはSECが3倍レバレッジファンドに対する姿勢を軟化させたことを意味するのではなく、スポンサー側が異なる規制上の枠組みを選択した結果である。Cboeの通常の上場基準はレバレッジ商品を除外しているため、個別の承認が依然として必要となる。発行者自身のトラックレコードがリスクを如実に示している。同社の2倍ビットコイン戦略ファンドBITXは年初来で55.86%下落し、同期間のビットコインの下落率26.77%を大きく上回った。純資産総額は3月24日時点の22.5億ドルから5月31日には10.3億ドルへと急減している。1年間ではBITXが77.58%下落したのに対し、ビットコインは43.85%の下落にとどまり、日次リバランスが弱気相場でドローダウンをいかに増幅させるかが浮き彫りになった。申請書類のリスク説明によれば、同ファンドは純資産の約279%に相当する米国債・レポ取引によるファイナンスを抱えていた。上場日は未定であり、パブリックコメント期間中にこの構造が米国の上場要件を満たすかどうかが問われることになる。

提案された商品は、バイ・アンド・ホールド型の資産配分ではなく、短期の戦術的ポジション構築を目的に設計されている。各ファンドはレバレッジを毎日リセットする仕組みであり、Cboeの申請書類によると、CMEまたはCOMEXの先物を主に保有し、現金・現金同等物を担保として、ビットコイン(BTC)、イーサリアム、金、銀、原油、天然ガスの日次パフォーマンスの3倍を提供する。イーサリアムの対象化はアルトコインへのレバレッジドエクスポージャーという新たな次元を加えるものだ。日次リセットは複利効果を生み出す。ボラティリティの高い局面では、損益が変化する基準額に対して再計算されるため、長期のリターンは原資産のリターンの単純な3倍とは一致せず、むしろそれを下回るケースが多い。Cboeは、商品プール形式が現物商品ベースの上場商品に適用される監督に加えて、連邦レベルの追加的な監視層を提供すると主張している。レバレッジ商品はCboeの一般上場基準を満たさないため、19b-4プロセスに基づくSECの特別承認が必要であり、関連するS-1登録届出書が有効になるまで取引は開始できない。SECは連邦官報への掲載から45日以内に判断を下す必要があり、最大90日までの延長が認められている。欧州には先行事例がある。LeverageSharesは2025年11月にSIXスイス取引所で3倍およびインバース3倍のビットコイン・イーサリアムETPを上場させた。米国市場では既にVolatility Sharesの2倍ビットコイン・イーサリアム戦略が存在しており、今回の申請はレバレッジの選択肢を拡張するものであって、全く未知の商品カテゴリーを導入するものではない。申請書類はこれらのファンドを、日中にエクスポージャーを監視できる経験豊富な投資家向けのツールとして位置づけ、数カ月にわたるパッシブ保有の手段ではないと明記している。急激な反転局面では、原資産がより長い期間で上昇していても、3倍ファンドは価値を失う可能性がある。これは日次のエクスポージャー再調整に起因する本質的なトレードオフだ。かつて最高値をレバレッジ商品で追いかけたトレーダーにとって、この提案はアクセス、流動性、リスクの三つの課題を同時に突きつける。

COINOTAGの分析では、これら二つの動きは一つの試金石と位置づけられる。すなわち、米国の規制枠組みが、既存の2倍ファンドで日次リセットによる減衰が現実に確認されている中で、商品プールという外装を通じて3倍レバレッジの暗号資産エクスポージャーを認めるかどうかという問題だ。取引所の公式申請書類は、ビットコイン、イーサリアム、金、銀、原油、天然ガスそれぞれに対する3倍ペアを提案しているが、取引開始のタイムスタンプ、入金スケジュール、出金スケジュールはいずれも記載されていない。上場日が承認されていないためだ。S-1届出書の有効化と19b-4の承認が両方完了するまで、この商品群は規制上の提案段階にとどまり、取引可能な市場にはならない。最大の分岐点は、SECが登録済みファンドと商品プールの構造的な違いを受け入れつつ、3倍レバレッジの暗号資産に対して投資家保護上の特別例外を適用するかどうかである。