SECがFAQ改訂、分散型Ethereum(ETH)ネットワークでのトークン買戻しの証券リスクを緩和

SEC企業財務部、トークン買戻しに関するFAQを更新

米証券取引委員会(SEC)の企業財務部は9月25日、トークン買戻し(buyback)の発表自体が新たな投資契約を生み出しうるかどうかを明確にする改訂版FAQを公表した。弊社がこの職員文書を読み解いた限り、そのメッセージは明快だ。すでに機能している暗号資産システムであり、ネットワークを中央の主体がコントロールできない状況であれば、発行体が買戻しプログラムを発表しても、一般に「重要な経営上の努力」を通じて利益を得るという期待を保有者に与えたものとはみなされない。この線引きが最も意味を持つのは、Ethereum(ETH)本体からレイヤー2のロールアップ群まで、オペレーター不在のネットワークだ。制御は財団ではなくコードの中に置かれるべきという設計思想に沿っている。逆に言えば、システムがまだ機能していない段階で、発行体が買戻しを暗号資産ウォレットで資産を保有する人へのリターン創出手段として位置づければ、その表明は投資契約の分析に引き戻されうる。FAQは、3月にSECが示したフレームワークとも接続している。そこでは、暗号資産それ自体は証券でなくても、投資契約と併せて提供される場合は証券分析の対象になりうるとされ、核心的な判定基準は「投資家が他人の経営努力から利益を合理的に期待するか」に置かれた。実務上、職員は発行体に対し、買戻しがプロトコルに組み込まれ自動実行されるか、オーダータイプの設定やルール変更の権限を誰が握るか、価格や利回りの約束としてマーケティングされていないかの3点を検証するよう求めている。今回の改訂は、a16z Cryptoの法律顧問兼ポリシー責任者Miles Jennings氏からのフィードバックを受けたものだ。同氏は、従来の文言では単なる買戻しの発表だけで新たな投資契約が成立しかねないと指摘していた。

2つの規制機関に残る3人の委員

職員レベルの明確化が示された一方で、執行体制を支える人員は削り取られつつある。デジタル資産を8年間にわたり一貫して支持してきたことで業界内で「クリプトママ」と呼ばれるHester Peirce委員は、金曜日にSECを離任する。第二次任期が18か月延長された期日のおよそ2か月前での退任となる。Peirce氏の離任後、SECに残る現職委員はPaul Atkins委員長とMark Uyeda氏の2名だけで、米国史上この水準まで委員が減ったのは2回目だ。商品先物取引委員会(CFTC)も似た状況にある。Michael Selig委員長は、2025年12月にCaroline Pham暫定委員長が去って以降、唯一の委員を務めている。連邦法上、両機関の後任を指名できるのはDonald Trump大統領のみで、ホワイトハウス当局者は指名が「近い将来」行われると述べている。9月上旬には、CFTCの空席に対し4人の候補が審査を終えたと米メディアが報じている。民主党上院議員団は6月にTrump氏とJohn Thune多数党院内総務に宛てた書簡で、与党が二党による監督を要する機関の完全な支配を求め、議会との協調にほとんど関心を示していないと批判した。この人員不足は、立法の失敗とも重なった。SECのデジタル資産規制権限の多くをCFTCへ移すはずだったCLARITY法が、今月上旬、共和党が多数を占める上院で成立しなかったのだ。両機関はその代替として、解釈を通じて暗号資産の監督を進めている。SECは投資契約に関する職員ガイダンスで、CFTCは企業がブロックチェーン記録管理を活用する方法に関する仕様で応じる形だ。 市場をリアルタイムで追いたい読者は、Gateで現物・先物価格をライブで確認できる。

CLARITY法の空白を職員ガイダンスが埋める

COINOTAGの見解は次の通りだ。CLARITY法が停滞し、2つの規制機関に合計で委員が3人しか残っていない状況では、職員ガイダンスがトークン発行体にとっての事実上のルールブックになりつつある。9月25日のFAQ自体が、その回答は企業財務部職員の見解にすぎないことを明言している。ルールでも規則でも公式のSEC声明ではなく、委員会は承認も拒否もしておらず、法的義務を生じさせるものではない。文書はいかなる主体も拘束せず、特定のトークンの地位を確定させるものでもない。しかし、発行体が判定基準として問われるのは、機能するネットワーク、中央主体の不在、自動実行、リターンの約束がない、という4点であることを明確にシグナルしている。新たな指名が両機関のバランスを回復する前後いずれであれ、正式なルールメイキングが続くかどうかが、次の注目点だ。