ビットコイン(BTC)が6万4,000ドル近辺で膠着、Vanguardは「インフレ過小評価」に賭ける

暗号資産ニュース

米資産運用大手Vanguard Asset Managementが、短期の米インフレ連動国債(TIPS)にロングポジションを構築した。市場が「物価上昇圧力が高止まりするリスク」を過小評価しているとみる賭けだ。同社アクティブ運用チームによるこの一手は、精製燃料価格と原料である原油価格との差を示す「クラックスプレッド」が2022年以来の高水準まで急拡大したことを受けたものである。債券デスクにとって本来この指標が意識されることは稀だが、当社の見立てでは、その影響は債券市場をはるかに超える。インフレの粘着性は利下げ観測を塗り替え、金利感応度の高いあらゆるリスク資産――ビットコイン(BTC)を含む――はその金利パスを起点に取引されるからだ。今回のヘッジは、ディスインフレがまだ終わっていないという直接的な賭けにほかならない。

クラックスプレッドは石油トレーダーには定番の指標だが、マクロ投資家にはなじみが薄い。だからこそ今回の動きは際立つ。脆弱な米・イラン停戦を受けて原油が下落するなかでも、この差は2022年以来の水準まで広がった。ガソリンも原油とともに下落したが、その下げ幅は同等ではなく、ジェット燃料・ディーゼル・重油はいずれも原油ベンチマークから乖離しつつある。インフレの緩やかな鈍化を期待する向きには居心地の悪い結論だ。原油が下押しする一方で精製燃料価格が高止まりすれば、総合インフレは粘着的なまま推移しかねず、市場が物価の落ち着きを予想する際に頼る通常の「価格転嫁」の連鎖が断ち切られてしまう。

いま精製燃料市場では、二つの供給ショックが同時にひっ迫を招いている。先のイラン紛争は世界の製油所の稼働能力を削ぎ、微妙なタイミングで供給を市場から引き揚げた。同時に、ウクライナによるロシア製油施設への攻撃はモスクワにディーゼル輸出禁止へと踏み切らせ、世界供給のさらに一部を消し去った。結果として生じているのは、単純な原油の物語ではなく、留出油(ディストレート)に対する構造的な締め付けである。この区別こそがVanguardの論点の核心だ。原油は下落しても、実際に消費者物価を押し上げる燃料――貨物を動かすディーゼル、旅行費用を決めるジェット燃料――は高いままにとどまり、インフレ指標に上昇圧力をかけ続けうる。

債券市場のプライシングは正反対の物語を語っている。名目国債とインフレ連動国債の利回り差から算出される「2年物ブレークイーブン・インフレ率」は、約2年ぶりの低水準近くまで低下した。投資家が、インフレは連邦準備制度理事会(FRB)の2%目標をわずかに上回る程度にとどまると見込んでいることを示唆する。Vanguardのチームはこれに異を唱え、短期のポジションに加え、カーブのより長い年限でもブレークイーブン取引を組み合わせている。暗号資産への含意は直接的だ。もしインフレがより粘着的で利下げが後ずれすれば、ビットコインや高ベータのアルトコインにとっての流動性環境は長くタイトなままとなる。これは当デスクが注視する逆風である。

地政学的な背景は日々変化している。報道ベースでは、イランがホルムズ海峡で3隻の船舶を攻撃し、これが新たな米軍の攻撃を招いた。トランプ氏はその後、テヘランとの6月の覚書を「終わった」と宣言し、原油価格は再び上昇に転じた。エネルギー・ショックの再燃は地政学からインフレへと波及する典型的な経路であり、しかも精製燃料のひっ迫がすでに進行しているタイミングで到来している。こうした局面で暗号資産は歴史的に、安全資産ではなくリスク資産として取引されてきた。ボラティリティが跳ねると持ち高を圧縮するAIトレーディングボットによって、リスクオフの資金流出が増幅されることも多い。ビットコインは、まさにVanguardのヘッジを突き動かす同じクロスカレントにさらされることになる。

Vanguardはさらに、原油単独ではなくジェット燃料・ディーゼル・重油といった個別の石油留出油を取り込む形で、自社のインフレモデルを再構築している。従来の「原油からインフレへ」という近道が壊れたと同社がみている証左だ。国際金利部門責任者のAles Koutny氏は、クラックスプレッドの異常が正常化するのか、それともインフレリスクを塗り替える構造的な特徴として定着するのか――これが鍵となる問いだと位置づけている。2%への滑らかな回帰を織り込む市場にとって、これは無視できない挑戦だ。大手運用会社をヘッジへと駆り立てているのと同じ不確実性が、ビットコインの新たな過去最高値(ATH)目標を棚上げさせ続けている。

これら一連の動きを貫くのは、ただ一つのマクロリスクだ。インフレは市場の想定より粘着的かもしれず、暗号資産が切望する金利面での緩和が後ずれしかねない。当社が集計する市場データもこの不安を映し出している。Fear & Greed指数(恐怖・強欲指数)は100点満点中23――「極度の恐怖」の領域にある。一方でビットコインドミナンスは69.8%まで上昇した。これは典型的にアルトコインを圧迫し、アルゴリズム型ステーブルコインやAaveのようなDeFiレンディング基盤の耐久性を試す「守りのローテーション」だ。暗号資産の時価総額合計は、協定世界時14時15分時点で1兆8,400億ドル近辺にある。インフレ対利下げの論争が決着するまで、当社の見立てでは、ビットコインはVanguardがいまヘッジしているのと同じ金利パスに人質を取られたままとなる。