CMEのTerry Duffy CEOが暗号資産の無期限先物をスワップと定義、CFTCを提訴

無期限先物を「スワップ」と位置づけ

CME GroupのTerry Duffy CEOは、暗号資産の無期限先物について、先物ではなくスワップに該当するとの見解を示した。2008年以降に規制当局がスワップ市場向けに整備した、より厳格な規律の枠組みに、こうした商品が移ることを意味する分類だ。発言は、取引所が第3四半期の収益で過去最高を記録した後に行われた公開インタビューで明らかにされ、まさに係争中の裁判と重なる。CMEは、無期限先物を先物として承認した規制当局である商品先物取引委員会(CFTC)に対し、この分類を巡って訴訟を起こしている。業界で「パープス」と呼ばれる無期限先物は、満期を持たない契約で、トレーダーはレバレッジ付きのポジションを期限なく保有できる。価格は資金調達レートと呼ばれる定期的な支払い、すなわちロングとショートの間で相互にやり取りされる費用を通じて現物市場に結びつく。Duffyの主張は、この支払いの仕組みこそがスワップ契約の性質だというものだ。「それがスワップの定義だ」と彼は述べている。CFTCはすでに逆の判断を下している。5月29日、同委員会は予測市場プラットフォームKalshiのビットコイン(BTC)無期限契約を先物として承認した。CMEが現在法廷で争っているのは、まさにこの決定である。スワップと解釈されれば、これらの商品は先物規制ではなく、2008年以降のデリバティブ規制の枠組みに服することになる。Duffyはまた、この争点を自社の中核事業外の市場をめぐる問題としても位置づけている。7月の決算説明会で、機関投資家がCMEの上半期取引量の94%を占めると述べたうえで、顧客から無期限先物への需要はないと説明し、これらの商品を主に小口投資家向けの商品だと語った。さらに海外市場の状況について警告も加えた。海外の一部の無期限先物では最大250倍のレバレッジが提供されており、これを制限する規則づくりをどこでも見たことがないとした。参加者が示すレバレッジ上限の誓約は、執行可能な規則を伴わない限り空虚だと彼は退けた。

6月18日の訴状と審理の行方

訴訟の経緯は明確な記録を残している。CMEの6月18日の訴状は、Kalshiの無期限先物がCMEの商品も利用する個人投資家を狙ったものであり、これは直接的な競争上の損害だと主張している。これに対しCFTCは9月2日、訴えを却下する申立を行い、CME自身が同じ無期限契約を上場すれば足りるため、法的当事者適格がないと論じた。この申立は争点の組み立てを変える。裁判所に問われるのは無期限契約とは何か、ではなく、CMEがこの判断を求める正しい原告なのか、という点だ。法律事務所Cahillは、この分類が形式的な問題ではないと指摘する。先物としての地位は顧客の担保資産の保護方法を左右し、先物型の税務上の扱いを支えるからだ。ただし、現在の先物解釈の下でも税務面の論点は残されている。レバレッジをめぐる対立は、訴訟の両側で続いている。KalshiのTarek Mansour CEOは、同社の無期限先物が提供するレバレッジはおよそ6倍で、伝統的な暗号資産先物取引と同水準だと説明し、Duffyが指摘した250倍規模の海外環境への直接の反論とした。個人投資家にとって、これらの商品は暗号資産の先物取引の中で最も参入しやすい領域に位置する。だからこそ、双方がレバレッジの数字に繰り返し言及するのだ。現時点で判決が出たとの報告はない。当事者適格を理由とした却下であれば、無期限先物が先物なのかスワップなのかという判断のないまま訴訟は終わり、登録済みの取引所なら誰でも上場できる商品が、裁判所が確定させていない分類のまま残されることになる。

事件記録を読み解く限り、これは実質的に市場構造を決める裁判だ。CFTC自身が5月29日に承認している以上、同委員会はこれらの商品が未登録だと主張できない。争いの焦点は純粋に、どちらの規律の枠組みが適用されるのか、そしてその選択を誰が争えるのかに絞られている。裁判官が当事者適格を理由に却下を認めれば、無期限先物は未決着のままの分類で国内市場に留まり、Duffyが語る250倍の環境と、Kalshiが示すおよそ6倍のレバレッジとの間の開きは、いかなる拘束力ある規則の外に置かれたままとなる。当面の注目点は、却下申立に対する裁定だ。