Microsoft(MSFT)がCitiの高確信度推奨銘柄に、CoreWeave債利回りは15%に接近

金利市場がAI資金調達の条件を決める

AIインフラの「負債面」が今週、売り手側リサーチの分析対象になった。Citiで米ソフトウェアリサーチの共同責任者を務めるTyler Radke氏は、CNBCのインタビューで、計算資源への最終需要ではなく債券市場が、ネオクラウド株の現在の売り材料を主導していると述べた。同氏の表現を借りれば、現時点で「このナラティブを支配しているのは債券市場」である。ネオクラウド事業者はNvidiaのH100チップをAI開発者に貸し出すビジネスで、その資金はしばしば借入で賄われている。Radke氏の指摘では、こうしたチップのレンタル料は過去最高水準近くにある一方で、CoreWeaveの社債利回りは15%近くまで上昇している。ハードウェアが稼ぐ収入と、それを支える負債のコストとの乖離が、同氏の論点の中心にある。売りがAI計算資源の需要そのものに対する評決ではない、と同氏は見ている。

背景には金利環境の変化がある。米10年債利回りは3月の安値からおよそ30%上昇しており、Radke氏の読みでは、この動きは投資適格級の格付けを持たない借り手に最も重くのしかかる。その締め付けは、AI関連の負債をすでに大量に抱える市場を直撃した。先週、その圧力が株価に表面化した。10月16日金曜日、CoreWeave株は1日で15%下落し、同様にデータセンター建設のための借入を進めているOracleも同日に8.8%安で取引を終えた。ベンチャーキャピタリストのChamath Palihapitiya氏は、この急落のさなか、X上にCoreWeaveの社債利回りを示すチャートを投稿した。Radke氏は、調達コストの上昇は最終的に顧客価格に転嫁されると予想する。ネオクラウド事業者は今後の契約で、高騰した借入コストを請求レートに織り込むことになり、低格翰の負債でデータセンターを賄う企業は、契約を値上げするか、利益率の薄まりを受け入れるかの選択を迫られる。同氏は現在の構図を、値付けの主導権を誰が握るかという問いとして整理した。顧客が高い契約価格を受け入れるまでは、AIインフラに資金を供給する債券投資家が条件を決める。(金利の変動が各資産に波及する仕組みについては、金利がすべてに与える影響の解説を参照。)

借金で買うチップより、ソフトウェアの利益率

ソフトウェア向けの投資判断は、レバレッジではなく資金創出力に立脚する。Radke氏はMicrosoftと、データ分析ソフトウェア企業のPalantirの利益率とキャッシュフローの体質を取り上げ、Microsoftをこの分野における最も確信度の高いアイデアの一つに位置づけた。同氏の説明によれば、Microsoftは年間の大型設備投資を抱えながらもフリーキャッシュフローをプラスで維持し、債券市場に依存しない。同氏の主張では、同社株を保有する上で、AIチップがどの速度で価値を失うか、あるいは企業がどう自己資金を調達するかについての見解は必要ない。この区別が重要なのは、チップを大量に抱えるネオクラウドが、金利とともに上昇する返済コストと、固定のスケジュールで価値を落とすハードウェアという、両面の難しい方程式を負っているためだ。負債でチップの賃貸を営む事業者は、その減価償却の時計を利息の支払いとともに回さなければならず、15%の利回りは市場の余話ではなく経済上の制約となる。

Radke氏はこの判断を二者択一として提示していない。同氏の整理では、AIバブル全体を通じてソフトウェアはチップ株に劣後してきており、両方のエクスポージャーはポートフォリオ内で並存できる。Microsoftへの傾斜は確信度の序列であって、ハードウェア株が崩落するという予測ではない。

この見解は、知名度の高い別の論者と対立する位置にある。Tom Lee氏は金曜日の急落後に買い推奨を発し、ネオクラウド株とチップ株を好みの買い場に挙げた。Lee氏の前提は、下落がテクニカルなものであり需要は無傷だというものだ。一方Radke氏の前提は、需要がどうなろうと、資金調達コストが既にセクターの経済性を支配しているというものである。

Radke氏の警戒の周辺には、反論も二つある。第一に、CoreWeaveは受注残高が負債の全額を賄える規模にあると公言しており、社債利回りの警戒に対する企業側の見解である。第二に、リサーチ会社のGartnerは別途、ネオクラウドの5社に4社が2030年までに独立性を失うと予測している。この二つの論点は、ソフトウェアシーゼスの土台となる問い、すなわちネオクラウドの顧客が今後想定される高い契約価格を受け入れるか否かについて、逆方向に引っ張り合っている。

MSFTは535.56ドルで横ばい圏

金利シーゼスの下で、ソフトウェア株自体はトレンドではなく保合いに入っている。COINOTAGのデータによると、Microsoft(MSFT)は535.56ドルで取引されており、24時間で0.33%上昇、527.30ドルから536.37ドルのレンジ内にある。当社の複合スコアは、直近のサポート530.34ドルを81/100、最初のレジスタンス539.10ドルを65/100と評価した。いずれの水準も移動平均バンド、フィボナッチ・リトレースメントの水準、ピボット計算から構成している。モメンタムは混合だ。日足のRSIは59.9、MACDのシグナルは弱気、日足トレンドは横ばいと読める。同銘柄の永続先物の未決済建玉は約3,350万ドルに達する。日足終値が530.34ドルの床を下回るか、539.10ドルを上抜けるかが、この構図を変えるきっかけになる。現時点では株価はレンジの中段、評価済みサポートの上側に座っている。