ArcaのDorman氏、イーサリアム(ETH)の2,000億ドル分の価値を「ホピウム」と評す

価値保存手段か、手数料バーン型トークンか

Arcaの最高投資責任者(CIO)を務めるJeff Dorman氏は、イーサリアム (ETH)の共同創設者Vitalik Buterin氏によるETHを価値の保存手段と位置づける主張を「根本的に見当違いだ」と評し、木曜日に配信されたライブ配信でその見解を改めて示した。金曜日の時点でイーサリアム(ETH)の価格は1,930ドル付近、時価総額は約2,360億ドルで、市場データがそれを示しており、論争の焦点はこの大きな数字を何が裏付けるのかにある。Buterin氏は11月8日のXのスレッドで自らの立場を展開し、イーサを価値の保存手段として扱う方が、EIP-1559に結びついた「手数料バーン型トークン」としての役割よりも理にかなっていると述べた。この仕組みは2021年8月のLondonアップグレードで稼働し、コンセンサスメカニズムには手を加えないまま、各取引のベースフィーを焼却する。ネットワークをバーン中心に最適化するには、分散性や捕捉耐性と両立させるのが非常に難しい振る舞いが求められるため、焼却された手数料ではなくネットワークへの信頼こそがトークンの価値の锚になるべきだ、とButerin氏は論じた。これに対しDorman氏の反論は、価値の保存手段とは機能的には通貨としての地位への請求権であり、ETHにはイーサリアムネットワークの外に用途がない、というものだ。彼の読みでは、Buterin氏のテーゼは他のすべてのブロックチェーンが消滅して初めて成立する。分散化の理念そのものには同意するものの、哲学に立脚した議論は「再びあのミーム的な社会的価値にすぎない」と切り捨てた。トークンに織り込まれた「格好よさ」を彼はこう呼ぶ。同社で暗号資産戦略を統括するDorman氏は、この対立を信条の問題ではなく計算の問題として捉え直した。番組はUnchainedの木曜ライブ配信で行われ、価値保存手段をめぐる論点が、創設者のSNS上の応酬から構造化された評価論争へと移行した一週間の締めくくりとなった。

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Dorman氏の500億ドル計算

計算の起点はチェーン収益だ。Dorman氏が引用したオンチェーンデータによると、木曜日までの30日間でイーサリアム (ETH)の収益は約620万ドルだった。これはDefiLlamaの数値で、ネットワークが焼却するベースフィーとブロブフィーのみを集計し、チェーン上のアプリケーションが稼ぐ収入は含まない。ブロブフィーとは、レイヤー2のロールアップがイーサリアムにデータを投稿する際に支払う手数料であり、この指標はチェーン自体が取り込む価値を追う。Dorman氏は弱い月を織り込んで月間収益を1,000万ドルに丸め、年間1億2,000万ドルに換算し、20倍のマルチプルを適用して、このキャッシュフローを約24億ドルと評価した。第二の要素はガス需要だ。約2億のイーサリアムウォレットが取引手数料の支払い専用に平均0.1ETHを保有し、その価値は約400億ドルに達するという推計を用いた。ただし彼自身、ウォレット数と平均残高はオンチェーンの直接集計ではなく推計だと断っている。この二つの要素で、彼がこの資産に与えた約2,460億ドルの評価額のうち450億ドルから500億ドルが説明でき、残る約2,000億ドルは、彼の言葉を借りれば「まさに社会的価値か、ホピウムだ」。構造的な不満は、チェーンがその上で生まれる価値をほとんど取り込めないことにある。彼はHyperliquidを「唯一成功したレイヤー1」と呼び、独自チェーン、取引所、ステーブルコイン流通を組み合わせたモデルを挙げた。一方イーサリアムでは、Uniswapをはじめとするアプリケーションや、Circleのような発行体が収益を保持したままだ。エコシステムへの試金石は単純だ。イーサリアムがこれらのアプリケーションが自 SOSを必要としていると確信するなら、課税してみて、いくつが残留して支払い、いくつがより安価なチェーンへ移るかを見ればよい、と彼は言う。税率は示さなかったが、「かなり高い水準」でなければ意味がないとした。その一方で、イーサリアムが将来10兆ドルの評価額に達する可能性は認めた。

残る2,000億ドルを支えるもの

両氏の立場は、字面上の対立ほど隔たってはいない。Dorman氏の24億ドルというキャッシュフロー評価と、Buterin氏の信頼性論は、同じプレミアムを値付けしようとしている。すなわち、収益ではなく、プルーフオブステークと幅広いバリデータの層に支えられたセキュリティに対して市場が支払う対価だ。市場で最大級のアルトコインは過去24時間で約3.8%下落しており、論争は弱い相場の中に着地した。こうした値動きの場では、弱気のコメントが日常的な暗号通貨におけるFUDとして受け止められ、アナリストJoao Wedson氏による1,200ドルへの下落警告のような主張が最も遠くまで届く。残された問いは、Buterin氏のスレッドが回避した点にある。アプリケーションが消費するセキュリティに対して決して対価を支払わないなら、残り2,000億ドルを支えるのは確信なのだ。