Jez氏が明かす400万ドルのPEPE投資、レバレッジ8倍なら破綻していた

精算を経てのオールイン・PEPE投資

モルガン・スタンレーでクオントを務め、後にMillenniumでトレードを担当したJez氏が、口座を立て直した取引はレバレッジを一切使わないPEPE(PEPE)の一極集中ポジションだったと明かした。同氏によれば、取引を支えたのは借入によるエクスポージャーではなく、ポジションの組み方そのものである。How to Make it in Cryptoのポッドキャストでの発言をたどると、この取引は2023年、レバレッジ付きのETHショートが強制精算された直後に遡る。当時ロンドンでトレーダーのBlurとともに、市場が見落とした要素を整理していた同氏は、PEPEが時価総額3,000万〜4,000万ドルで上場した時点で、手元に残っていた資金をすべて投入した。周囲からは「愚か者」と呼ばれたという。このポジションは最終的に400万ドルの評価額に達し、PEPEの価格を当初の買い付け水準から遠くまで押し上げたミームコインブームの起点の一つとなった。同氏がこの局面を振り返る際に強調するのは三つの点だ。第一に、買い付けは余力のある状態からではなく、ほぼゼロに近い損失状態から行われたこと。第二に、レバレッジがゼロのため、ポジションの下に強制精算ラインが存在しなかったこと。第三に、分割して積み上げるのではなく一つの決断で全額を投じたことである。フルポジションの賭けは自らのテーゼで生き残るか消えるかのどちらかであり、マージンコールが先に判定を下す余地はない、というのが同氏の論法だ。あくまで語られているのはポジション構築の話であり、トークンそのものへの賛辞ではない。資産一つ、テーゼ一つ、残高の全額、借入ゼロ。トークンがまだ小さく、再評価が元手を数倍に増やせる規模だったからこそ成立した構図としている。

8倍レバレッジの算術

レバレッジへの反論は道徳ではなく算術に置かれている。同氏が説得力があると語る研究を引用すると、方向が正しく、資産が1時間以内に上昇するトレードであっても、8倍のレバレッジをかけた瞬間に期待値はマイナスに転じる。変動の中の乱数的な振れが、上昇が完了する前に精算ラインに触れる可能性があるためだ。問題は方向ではなく分散にある、と同氏はまとめる。そこに行動面の観察が重なる。ポジションは小さくなって手仕舞われるのではなく成長し続けるように見え、実際にゼロという強制ラインが残りを処理する。5%の下落のたびに資金がリセットされる暗号資産の口座では、複利が一度も働かない、と同氏は指摘する。対案として示されるのは、ケリー基準にほぼ沿ってサイズを決める集中型の高確信度スポット投資である。エッジが大きいほどポジションを大きくする。分散は資産を守るための手段であり、儲けるための手段ではない。知人の分散ポートフォリオのリターンが実は一つか二つのコインから生まれていたことを例に挙げる。20%の下落も、市場が間違っておりテーゼの検証に6〜9カ月かかると理解できれば耐えられる、と同氏は述べる。資金調達については給与を手放さないよう助言し、それを「優れたリスクフリーレートのファーム」と呼ぶ。稼いだ弾薬は一つの取引のために蓄え、その規律はポーカーのVPIPという統計から借りたものだという。運用資産が100万〜200万ドルを超えたあたりからはペースを落とし、ある程度分散する意向も示している。一方で、 perpetual(無期限先物)市場は今後さらに10倍に成長するとの見立てを維持し、個人投資家には暗号資産先物取引から手を引くことを勧める。耐久性のあるポジションはレバレッジのスライダーではなく、取引の場そのものの所有だという。同氏自身の実績も取引所インフラへの賭けに傾いており、Uniswap、GMX、HYPEが勝ち馬に並ぶ。現在はPaperTradeの共同構築者として自らをその側に置き、自身のトレードはまれで、長期の見通しを持つ持ち高を中心に据えている。

10倍に育つ先物市場でエッジはどこに

先物市場が10倍に成長するという見立てが正しければ、同氏が描くリターンはレバレッジを調整するトレーダーではなく、市場を所有する者の手に積み上がる。だからこそ同氏自身もその側へ移った。仮に見立てが外れたとしても、2023年のPEPEの事例は単独で記録として立つ。時価総額3,000万〜4,000万ドルの段階での無レバレッジの集中投資は400万ドルのポジションを生み、直前のレバレッジ付きETHショートは強制精算で終わった。今日スリッページのような執行コストとともにこの対比を見ると、トークンの価格が次にどこへ動くかに関係なく、トレーダーが実際に支配できるのはこの部分だと分かる。