USDCの発行体Circle、2026年上期にパートナーと取引コストへ8億1,900万ドルを支払う

1ドルのうち59セント

USDCの発行体Circleは10月16日金曜日、ステーブルコイン収益の配分内訳を詳述した開示を公表し、2026年上期の約14億ドルの収益のうち約8億1,900万ドルが配布パートナーと取引コストに充てられたことを明らかにした。数字は同社の公式Xアカウントの投稿で示されたもので、リンク先には商務責任者のKash Razzaghiが署名した「The Economics of USDC and Why Our Partners Win」と題する文章が結ばれている。収益1ドルにつき約59セントがパートナーと取引コストとしてCircleの外に出る計算だ。ただし同社は配分手数料と取引コストを一つの項目に合算しており、それぞれの割合は開示していない。一方、約4億7,300万ドル(1ドルにつき約34セント)はライセンス、銀行との関係、決済流動性、コンプライアンス、ブロックチェーン統合に再投資され、純利益は1ドルにつき約7セントにとどまる。USDCの経済的配分には150を超えるパートナーが参加するとしており、Circleはこの開示を、価値の大半を握るのは発行体ではなくパートナー側だという論拠として位置づける。数値には調整後や再掲の表示が一切なく、上期の数値は報告されたままでの公表だ。この文章は、より有用なstablecoinを自社なら構築できる、既存企業が準備金利回りを持ちすぎている、償還のコストが高いといった新興発行体の主張に答える形になっている。Circleは競合の名前を挙げていないが、投稿はStripeのBridge部門がパートナーとの収益分配を軸に据えたドルトークンOUSDを公開してから約2週間後に発表された。Circle自身の集計では、上期のオンチェーン決済は36兆ドル超、発行と償還は3,150億ドル超、6月の世界のステーブルコイン取引量に占めるUSDCの比率は約77%に達するが、いずれも算出手法は開示されていない。市場データではUSDCの価格は1ドルのペッグを維持し、供給量は約725億枚、時価総額は約725億3,000万ドルとなっている。

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Circleの説明によれば、パートナーがUSDCから収益を得る経路は二つある。顧客のためにUSDC残高を保有して増やすプラットフォームには、循環供給量を支える準備金から生じる利回りの比例配分が渡る。一方、同社の機関間決済基盤であるCircle Payments Network上のビルダーや、適格プラットフォーム顧客には、無料でほぼ即時に償還できる特権が与えられる。準備金利回りこそ事業の核であり、Circleは流通する各トークンの裏付け資産で収益を上げ、その収入の多くを、パートナーのプラットフォームへ残高を呼び込む主体に還流させている。しかし最大の受益者は単一の取引所だ。SECに提出されたCoinbaseの第2四半期決算資料は、第2四半期中にCoinbaseの商品内で平均200億ドルのUSDCが保有され、四半期末の循環供給の30%超という過去最高水準に達したこと、さらに過去1年でCoinbaseがUSDCの経済価値の約半分を確保してきたと記している。USDCの経済が実際にどこに帰着しているかを最も明確に示す公開資料がこの提出書類だ。150超のパートナーという枠組みは、現実には一人の参加者に異例なまでに偏っている。別のSEC提出書類によれば、Binanceは9月にCircleのstockを引き受けており、クラスA株124万株を1株80.84ドルで取得し、USDC保有高に連動する月次インセンティブ報酬を支払う5年間の商用契約を結んでいる。競合のセールストークの中心にある償還論争について、Circleは全顧客が標準的な銀行経路で無料償還でき、資金は約2営業日で着金すると説明する。CPNの決済フローと、Arcブロックチェーン、Circle Mint、Circle Walletsの利用者を含む適格プラットフォーム顧客は、24時間体制で無料かつほぼ即時に決済できるという。同社は第1四半期に718億ドルのUSDCを償還したと述べており、これは当時の循環供給の約90%に当たり、出口の摩擦が顧客を締め出していない証拠として提示されている。対照的にOUSDは、接続された全経路で1対1の発行と焼却が無料であることを売りにしている。

150のパートナー台帳と一極の支払い先

59セントのメッセージを切り崩す数字は、集中だ。150超のパートナーで経済価値を分け合う台帳とされる一方で、Coinbase自身の提出書類によれば単一のパートナーが約半分を徴収している。つまりCircle(CRCL)は、最大のコスト項目が同時に最大の依存先でもあるモデルを擁護する立場に置かれている。タイミングもこの緊張を鋭くしている。OUSDはパートナー利回りを主打ちにして登場し、Binanceは月次のインセンティブ報酬を契約で確定させた。USDCエコシステム全体を流れるPayFiフローを誰が収益化するかという争点は、もはや明白だ。他方、Circleには競合が持たない強みも残る。11月12日に与えられたEUによる「最初の重要な電子マネートークン」の分類や、9月に4億3,900万ドルを超えたUSDCカード決済がそれだ。今回の数値に調整後の表示は一つもなく、パートナーへの支払いは取引コストと一項目に合算されたままだ。今後の期間と比較可能になるのは、Circleがこの合算定義を維持した上で両者の内訳の分離を始めた場合のみである。