Grayscale Research、Zcash(ZEC)を通貨セクターの0.6%に評価し過小評価と指摘

Grayscaleが描く価格再評価の論拠

Grayscale Researchは、金融プライバシーが第三次の公的注目期に入っており、市場がまだアルトコイン全般にわたるプライバシー系資産を周辺的な機能としてしか評価していないため、Zcash(ZEC)は過小評価されていると主張した。同社はこの変化を二つの力に結び付けている。一つはステーブルコインとブロックチェーン応用が日常の決済に浸透すること、もう一つは人工知能がプラットフォームや政府に金融活動を監視する新たな手段を与えることだ。近年はZcashの価格への関心が高まっているが、同社の議論はモメンタムではなく評価水準を問題にしている。ZECの時価総額は約80億ドルで、Bitcoinが約90%を占める15資産から成る1兆4,000億ドル規模の「暗号資産通貨セクター」の0.6%程度にとどまる。仮にZcashがこのセクターの5%を確保すれば、時価総額は約9倍に拡大する計算だ。報告書はプライバシーを貨幣が機能するために必要な性質として位置づける。現金は既定で秘匿性を持ち、金融記録へのアクセスには通常、裁判所の命令が要る。この枠組みでは、Bitcoinはデジタルの希少性を実現したがデジタルのプライバシーは実現しなかった。透明な台帳は監査可能性を保証する一方、残高・取引相手・履歴を露出する。2016年に発行上限2,100万枚とBitcoinに近いプルーフオブワーク方式で登場したZcashは、送信者・受信者・金額を明かさず有効性だけを証明するゼロ知識証明に基づくシールド取引を利用者が選べ、閲覧キーで第三者への選択的開示も可能にする。Grayscaleの中核的主張は、現在の価格がプライバシー需要の小ささを織り込んでおり、その前提が崩れた場合に市場がまだ対価を払っていないオプション価値をZECが抱えている、というものだ。

シールド供給が記録の25%に到達

需要側の主張はオンチェーンデータが裏付けている。7月20日時点で、全Zcash送金の約90%がシールド取引であり、循環供給量の25%に当たる約420万ZECがシールドプール内に存在し、過去最高値を更新した。この利用拡大には長年のプロトコル改良が続いてきた。2018年に導入されたSaplingは証明生成を数秒に短縮し、メモリ使用量を約40MBまで抑え、一般ユーザーでもシールド決済を実用化した。2022年のNU5アップグレードはHalo2証明システムを採用するOrchardプールを導入し、初期プールが必要としていた信頼の儀式を不要にした。2026年にはIronwoodアップグレードが、理論上はプール内で検知不能な贋造を可能にし得たOrchard回路の健全性バグを修正し、旧プールへの新規資産流入を遮断する新たな独立シールドプールを稼働させ、独立に検証可能な供給を回復した。ウォレット基盤は、旧ZashiのZodlに集約されつつあり、NEAR Intentsベースの組み込みスワップとCrossPay送金でユーザーをシールドプール内に保つ。大手マイニングプール運営者のFoundryは2026年4月、機関投資家や上場マイナー向けの米国拠点のZcashプールを発表した。競合するプライバシー設計では、CoinJoin型のミキサーは透明台帳上の資金流れをぼかすにすぎず、Mimblewimbleベースの拡張であるLitecoinのMWEBは金額を隠すものの完全なシールドプールを持たず、Moneroはプライバシーを既定としている。Grayscaleは依然としてリスクも勘定に入れる。閲覧キーは開示手段を持たない方式より明確なコンプライアンス経路を示すものの、マネーロンダリング対策規制やEUのMiCA枠組みはサービス提供業者に圧力をかけ続ける。旧SproutとSaplingプールにはまだ資金が残り、Electric Coin CompanyはTachyonスケーリングとCrosslinkファイナリティという大型の残務に加え、量子耐性をロードマップに置いている。

Grayscaleと市場の見解の食い違いは一つの前提、すなわちプライバシーが任意の付加機能にとどまるか、貨幣に必須のインフラになるかに集約されると弊社は読む。送金の90%がシールド化され、シールド供給が25%の記録に達したオンチェーンの実績は、周辺資産というレッテルと相いれない。資金流入も続いている。GrayscaleのZcash ETFは30日以内に運用資産10億ドルを突破し、9月中旬以降で最も強い流入週となった先週には4,110万ドルを吸収した。一方、先行したレバレッジの手仕舞いでは約1,400万ドル相当のZECのロング清算が発生したが、価格はその後回復している。注視すべき変数は、Tachyonがシールド取引コスト削減をどこまで届けるかと、規制当局が閲覧キーをコンプライアンス手段として受け入れるかどうかだ。キャッシュフローではなく価格再評価に立つテーゼである以上、自分で調べる姿勢が重要で、現在水準は弊社のZcashテクニカル分析ページで確認できる。