Arthur Hayes氏がEthereum(ETH)を「深く過小評価」と判断、3〜5倍の上昇局面を予想

HayesとLee、同じ結論

デジタル資産市場で最も注目される理論家の二人が、今週そろって同じ結論を示した。すなわち、Ethereumのファンダメンタルズガイドが語る通り、市場はこの資産を誤って評価しているという。暗号資産投資家で現在はMelstromを率いるArthur Hayes氏と、Bitmineの会長を務めるTom Lee氏はともに、Ethereum(ETH)が深刻な過小評価状態にあり、次の仮想資産サイクルを主導する存在になると主張した。ただし、両者がその結論に至るメカニズムは大きく異なる。Hayes氏はEthereumを新規資金の最初の配分先に挙げた。その根拠は、ETHが2021年の史上最高値を回復できていない唯一のメガキャップ暗号資産であるという点だ。この放置こそが、来たるべき「ヘイト・ラリー」を燃料にするというのが同氏の見立てだ。Bitcoinサイクルが上向きに転じれば、溜まっていた追い上げ需要が、同氏が最大級の開発者コミュニティを持つDeFi中核のLayer-1と評するネットワークに殺到し、短期間で3倍から5倍の値動きが生じるという。一方のLee氏は、ETHを手数料収益の取り込みではなく、グローバル金融の未来の決済レイヤーとして位置付ける。今後5年で150兆ドルから500兆ドル規模の株式、債券、不動産がオンチェーンに移行する「トークン化スーパーサイクル」を予想し、その中心にEthereumが座ると見る。さらに同氏は、今後台頭するAIエージェント経済が、マシン間のマイクロペイメントをネットワークのスマートコントラクトと高速なファイナリティに依存するとの認識を示した。比率については、現在0.03付近で推移するETH/BTCが過去の高値0.08を回復し、0.25を超える可能性があると主張する。これはBitcoinが15万ドルに達した場合、1 ETHあたり少なくとも6,000ドルを意味する。このテーゼの裏付けとして、Bitmineは実際のバランスシートで行動している。Ethereum調達戦略を65週連続で継続し、供給量の5%という目標に向けて140億ドルを超えるETHを積み上げた。機関需要も、現物ETH ETFへの資金流入や、Robinhood Chainが記録した1日あたりのDEX出来高の過去最高といったオンチェーン活動を通じて高まっている。

サンドイッチBotから750万ドル流出

強気派がマクロの論陣を張る一方で、オンチェーンデータはネットワークの見えない配管を露わにし続けており、今度は悪名高い運営者の一人が自らの手法の餌食となった。Ethereumで最も活発なサンドイッチ攻撃運営者であるJaredfromsubway.ethが運用する主要コントラクトへのETH流入をすべて記録する追跡ツールによれば、2023年3月以降の累計収益は117,007 ETH、現在の価格で約2億9,500万ドルに達する。サンドイッチングは純粋に順序に基づく抽出手法だ。Botは公開メンプールで大きなスワップの保留トランザクションを監視し、より高いガス代を支払って先行購入、被害者が不利な価格で執行するのを待って即座に売り抜ける。被害者のスリッページ許容幅がそのままBotの利益幅になる。エクスプロイトでもバグでもなく、1日に何千回も繰り返される構造だ。ところが6月、スクリプトが逆転した。身元不明の攻撃者が、WETH、USDC、USDTという見慣れた名前を冠した66の偽トークンコントラクトを展開し、標的を小口ウォレットではなくBot自体に設定した。Botの自動アービトラージロジックは偽トークンを normalmente スキャンし、攻撃者の悪意あるコントラクトにトークンの支出承認を与えてしまった。承認が十分に積み上がった時点で、一連の連携トランザクションが少なくとも750万ドル相当のETHとステーブルコインを引き出し、資金は後にTornado Cashでロンダリングされた。資金は今も回収されていない。より深い構造の集中も浮き彫りだ。relayscan.ioのスナップショットでは、ultrasound relayが24時間のMEV-Boost負荷の34.0%、Titanが28.5%、bloXrouteが25.0%を担い、3リレーで全MEV-Boostブロックの約85%から88%を中継している。さらにTitanの自社ビルダーだけでブロックの50.3%を組み立て、QuasarとBuildernetがそれぞれ16%前後を占める。Ethereumのプルーフ・オブ・ステーク移行以降、Ethereumのバリデータの90%以上がこのオークションを通じてブロック構築を外部委託している。明るい材料もある。9万5,000件以上のサンドイッチ攻撃を網羅したデータセットによれば、月間のサンドイッチ利益は2024年末の約1,000万ドルから2025年10月には約250万ドルへと落ち込んだ。1年足らずで75%の減少だ。MEV保護ツールとプライベートオーダーフローがこの手法を圧縮しており、アナリストはピーク時に被害者へ年間約6,000万ドルのコストがかかっていたと推計する。市場をリアルタイムで追跡したい読者は、Binanceで現物および先物の価格をライブ配信で確認できる。

GlamsterdamのePBSに注目

Lee氏はその後、より保守的な基準シナリオへと見通しを精緻化した。Milk Road Showへの出演で、年末のETH/BTCを0.04と予想した。0.08の再訪ではなく、それでもBitcoinが15万ドルに達すれば1 ETHあたりおよそ6,000ドルとなり、比率の2021年のピークを考えれば保守的なシナリオだと同氏は述べる。トークン化テーゼ以外の新たな触媒にも言及した。米国のCLARITY法の成立が、9月15日に予定されている上院の採決可通过で実現すれば、待機していた機関資金の解き放ちにつながる可能性がある。加えて、アジアからの流入増や、世界の機関投資家による四半期末の「取り残され買い」も追加の支援 material になるという。資金の流れはすでに目に見える形で現れている。米国の現物ETH ETFは8月28日に1億200万円(1.002億ドル)の純流入を記録し、累計純流入額は129.7億ドルに達した。また過去2週間、EthereumはBitcoinを上回るパフォーマンスを示し、ETHが29%上昇したのに対しBTCは22%にとどまっている。

(08:41 UTC時点) COINOTAGの読みでは、この二つの流れは同じ方向を指している。抽出レイヤーが測定可能な形で縮小しているネットワーク——Bot自身のコントラクトのオンチェーン流入記録と上記の攻撃データセットがそれを検証する——は、最も声の大きい批判者たちの主張よりも構造的に健全であり、それがHayes氏とLee氏の過小評価論の土台となる。Glamsterdamアップグレードで計画されているePBSモジュールは、オフチェーンのリレーオークションをコンセンサスルール自体に組み込み、信頼された仲介者を排除するとともに、バリデータにブロック内容についての暗号学的保証を与える。それが実装されるまで、順序の不確実性は残る。しかし、その軌跡はEthereumのベースレイヤー経済に有利に働いている。