Arthur Hayes氏がEthereum(ETH)を「深く過小評価」と判断、3〜5倍の上昇局面を予想

Hayes氏とLee氏、同じ結論に至る

暗号資産市場で最注目される理論家二人が、今週そろって同じ結論を打ち出した。Ethereumのファンダメンタルズをめぐり、市場が資産を不当に安く評価しているという読みだ。Melstromを率いる暗号資産投資家のArthur Hayes氏と、Bitmine会長のTom Lee氏はいずれも、Ethereum(ETH)が大きく過小評価されており、次の仮想資産サイクルの主役を担うと主張する。ただし、その結論に至るメカニズムの描き方は大きく異なる。Hayes氏はETHを新規資金の最優先の投下先に挙げた。同資産は2021年の最高値を一度も回復していない唯一のメガキャップ暗号資産であり、この放置こそが「ヘイトラリー(嫌われ買い)」を起こす燃料になるとの見立てだ。Bitcoinのサイクルが上向きに転じれば、蓄積された追いかけ買い需要が、同氏が「最大の開発者基盤を持つDeFiコアのLayer-1」と評するネットワークへ殺到し、短い期間で3倍から5倍の上昇が生じるという。一方のLee氏は、ETHを手数料収益の取り込み株ではなく、グローバル金融の将来の決済レイヤーとして捉える。今後5年で150兆ドルから500兆ドル規模の株式・債券・不動産がオンチェーンへ移行する「トークン化スーパーサイクル」の中心にEthereumが位置すると射程を置き、さらに台頭するAIエージェント経済がマシン間マイクロペイメントのために同ネットワークのスマートコントラクトと高速なファイナリティに依存するようになると論じる。比率についてLee氏は、現在0.03前後のETH/BTCが過去の高値0.08を回復し、0.25を超え得ると試算する。Bitcoinが150,000ドルに達すれば、1 ETHあたり少なくとも6,000ドルという計算だ。このテーゼはバランスシートでも裏付けられている。BitmineはEthereum財務戦略を65週連続で続け、供給量の5%保有という目標へ向けて140億ドルを超えるETHを積み上げた。機関需要は現物ETH ETFの資金流入を通じて厚みを増し、オンチェーンでもRobinhood Chainが記録的な日次DEX取引高を計上するなど活動が加速している。

サンドイッチBotから750万ドル流出

強気派がマクロの論陣を張る一方、オンチェーンデータはネットワークの見えない配管を暴き続けている。そして悪名高い運用者の一人が、自分の仕掛けと同じ形の被害に遭った。Ethereumで最も活動的なサンドイッチ運用者であるJaredfromsubway.ethが運用する主要コントラクトへのETH流入を記録するトラッキングツールによれば、2023年3月以降の累計収益は117,007 ETH、時価で約2億9,500万ドルに達する。サンドイッチ攻撃は取引の順序だけで利益を得る抽出手法だ。Botは公開メモリープール上の大口スワップを監視し、より高いガス代を支払って先回りで買い、被害者が不利な価格で約束させられた直後に即座に売り抜ける。被害者のスリッページ許容額がそのままBotの利幅であり、脆弱性の悪用でもバグでもない。この構造が1日に数千回繰り返されてきた。しかし6月、スクリプトが逆転した。身元不明の攻撃者が、WETH、USDC、USDTという馴染みの名前を冠した66件の偽トークンコントラクトを展開し、一般のウォレットではなくBot自身を標的にした。Botの自動アービトラージロジックは偽トークンを忠実にスキャンし、攻撃者の悪意あるコントラクトへトークン支出承認を与えてしまった。承認が十分積み上がった時点で、一連の連携取引が少なくとも750万ドル相当のETHとステーブルコインを引き抜き、資金はその後Tornado Cashで洗浄された。回収は完了していない。構造の集中度も顕著だ。relayscan.ioのスナップショットでは、ultrasound relayが24時間のMEV-Boost処理量の34.0%、Titanが28.5%、bloXrouteが25.0%を担い、3リレーで全MEV-Boostブロックの約85%から88%を中継している。ビルダー側でもTitanの社内ビルダー単体がブロックの50.3%を組み立て、QuasarとBuildernetがそれぞれ16%前後に迫る。プルーフオブステーク移行以降、Ethereumバリデータの90%超がこのオークション経由でブロック構築を外部委託している。明るい材料もある。95,000件超のサンドイッチ攻撃をまとめたデータセットによれば、月次のサンドイッチ利益は2024年末の約1,000万ドルから2025年10月には約250万ドルへ落ち込み、1年足らずで75%減少した。MEV保護ツールとプライベートオーダーフローがこの戦略を圧縮しており、ピーク時には年間約6,000万ドルの被害が発生していたとアナリストは推計する。 市場をリアルタイムで追いたい読者は、Binanceで現物・先物価格をライブで確認できる。

GlamsterdamのePBSに注目

COINOTAGの読みでは、この二つの流れは同じ方向を指している。Bot自身のコントラクトへの流入記録と攻撃データセットが裏付ける通り、抽出レイヤーが測定可能な形で縮小しているネットワークは、声の大きい批判者が主張するより構造的に健全であり、それがHayes氏とLee氏の過小評価論の土台になる。計画中のGlamsterdamアップグレードに組み込まれるePBSモジュールは、オフチェーンのリレーオークションをコンセンサスルールそのものへ引き上げ、信頼された仲介者を排除し、ブロック中身についてバリデータに暗号学的保証を与えるものだ。実装までの間、順序の不確実性は残る。だが帰結はEthereumのベースレイヤー経済学に有利に働く。