米FRBのステーブルコイン規制案がUSDT発行体に2営業日以内の償還を提示——清算の判断は誰が下すのか

Barr氏、条件付きで規則草案を支持

連邦準備制度理事会(FRB)理事のMichael Barr氏は木曜日、中央銀行初となるGENIUS Act規則立案を後押しした。その上で、本質的な条件を即座に突きつけた。ステーブルコインが安定しているのは、市場ストレス時にも流動性の高い国債に売り圧力が及びうる場面や、発行体あるいはその関連企業に経営圧力がかかる場面を含めて、保有者が平価で迅速かつ確実に償還できる場合だけだ、というのが同氏の主張である。理事会が同日公表した草案では、FRBの監督下にある発行体のステーブルコイン残高のうち最初の200億ドルに対してオペレーショナルリスク資本を2%課し、次の300億ドルには1.5%、500億ドル超には1%を課す。償還は原則として2営業日以内に決済される。1対1の裏付けが不足した場合、発行体はFRBへの報告義務を負い、そのうえで改善計画に基づき是正するか、準備資産を売却して全トークンを償還しなければならない。

全額準備と銀行の申請ルート

準備資産自体も保守的な構成が求められる。理事会監督下の発行体は、すべてのトークンを短期米国財務省短期証券など高品質かつ流動性の高い認められた資産で全額裏付けし、同一草案が標準化された資本要件、リスク管理基準、担保を保管する企業向けの規則を設ける。あわせて公表された別の提案は、決済ステーブルコイン発行のFRB承認を求める銀行に向けた、申立て・審理・最終決定の手続を備えた専用申請ルートを開くものだ。ドルに連動するこうしたブロックチェーントークン——最大手はTetherのUSDTで、Stablechainのような発行チェーンも台頭している——は現在、取引所間の資金移動を担い、Visaのようなカードネットワークと競合する国境を越えた決済を処理している。意見募集期間は、Federal Registerへの掲載後60日で締め切られる。

申請手続には法定の期限が組み込まれている。申請するのは提案された子会社ではなく銀行自身であり、地域連銀に事業計画、財務情報、ポリシー文書を提出する。FRBは申請書が実質的に完全かどうかを判断するための猶予として30日を持ち、それが満たされた後はGENIUS Actにより理事会は120日以内に決定を下さなければならない。この期間を過ぎて回答がない申請は承認とみなされる。事業計画や財務状況に重要な変更があれば、時計はリセットされうる。このルートには間もなく多数の申請が殺到する可能性がある。9月1日、Bank of America、Citi、Goldman Sachsほか18の機関がステーブルコイン企業の設立に合意しており、9月の業界報告によれば、2027年上半期に米ドル建てトークンを目標としている。

2027年1月の期限との競争

この日程は意図的にタイトに設定されている。ドナルド・トランプ大統領が2025年7月18日に署名したGENIUS Actは、2027年1月18日、あるいは連邦規制当局が実施規則を確定させてから120日後のいずれか早い方で発効する。各機関は規則完成の法定期限である2026年7月18日を逃しており、提案はレビューの段階がバラバラのまま置かれている。したがって現実的な下限は1月の開始ということになる。展開はワシントン全体に散らばっている。OCC(通貨監督庁)は準備資産、カストディ、発行体申請をカバーする自前の最終規則を11月に目標設定しており、財務省は非準拠のステーブルコインを米国の顧客に販売することをプラットフォームに禁じる提案を出した。FRBの2つの告知もその行列に加わり、自らの最終化にはカレンダー上の期限が設けられていない。

清算トリガーの詳細

Barr氏の条件は、木曜日の声明の中で具体的な形になった。同氏は準備資産の制限と標準化された資本課金を歓迎しつつ、この枠組みが金利リスクと外国為替リスクに適切に対処しているかについてのパブリックコメントを求めた。また、普遍的な償還権を最終規則に明示的に盛り込むよう主張した。さらに同氏が問題視する閾値にも言及した。草案は、マネーロンダリング対策上の不備について「重大またはシステミック」と判断されない限り、FRBによる監督・執行措置を禁じている。清算メカニズムも同様に重大な意味を持つ。対象となる準備資産——米ドル、預金、銀行預金、93日以内の短期財務省証券、適格レポ、さらには許可資産のトークン化版——は発行体のその他保有資産から分離して保管され、翌四半期末時点でも資本最低水準を下回る発行体は準備資産を売却してトークンを償還しなければならない。市場をリアルタイムで追う読者は、Bybitでスポットと先物のライブ価格を確認できる。

可否を分けるコメント期間

これまでの報道がFRBの最初の提案から見落としている要素がひとつある。リワード禁止である。草案は一部の第三者契約を、利息や利回りと推定される禁止された支払いとして扱う。中央銀行はこの立場がOCCの自案におけるアプローチを意図的に踏襲したものだと説明しており、暗号資産プラットフォームによるクレジットカード型の狭いインセンティブモデルの余地を残している。Coinbaseのような企業がステーブルコイン保有者にどの程度報酬を与えられるかという問題は、成立しなかったデジタル資産市場明確化法の争点であり、GENIUS Actがステーブルコインのリワードを統轄する第一次法となっている。FRBの最初の告知は監督下銀行が行えるステーブルコイン業務の範囲を明示し、2つ目の告知は発行承認を求める銀行向けの提出要件——事業計画、財務情報、関連ポリシーおよび手続——を定めている。

(00:09 UTC時点) この攻防の主導権は、FRBがまだ書いていない条文の側にある。提案告知を読んだ限りでは、それは理事会監督下の決済ステーブルコイン発行体と保険加入州会員銀行を拘束し、最終規則ではなく改訂の余地のある提案であり、遅くとも2027年1月18日に効力が及ぶ法律に根拠を置いている。Ethereumのスマートコントラクトやレイヤー2ネットワーク上で数秒で決済される技術が、四半期ごとの資本テストと月単位の規制クロックの下で運用されることになる。Barr氏が示した要は、普遍的な償還権が最終規則に入るかどうかだ。それが決まるのが60日間のコメント期間であり、それとともに、ステーブルコインがペッグを維持できなくなった際に誰が判断を下すのかも決まる。