Bitwise CIO、Aaveの年間3,000万ドル償却がトークン価値の中核と指摘

Aaveの年間3,000万ドルの償却

Bitwiseの最高投資責任者Matt Hougan氏は、Aaveを、トークン価値が収益を基準に再評価されつつあることを示す中心的事例として位置づけ、その根拠にプロトコル自身の買い戻し実績を挙げた。今週公表された市場ノートで同氏は、「ブロックチェーンの活動が保有者に還元されない」というトークン評価への長年の批判は、もはや業界の実態を描いていないと論じている。最も大きいロックされた総価値を誇るオンチェーン融資市場のAaveは、2025年4月から自己収益を使い、週次で市場にてAAVEの買い戻しを開始した。同氏の集計では、このプログラムは年間約3,000万ドル分のトークンを消却しており、年間収益の2割近くに達する。2026年6月、プロトコルはこの仕組みをAavenomics 3.0として拡張した。プロトコル手数料と流動性プール、GHOステーブルコインからの収入を、手動では変更できない自動買い戻し契約へ振り向けるトークノミクスの全面的な見直しである。累積の買い戻しは、すでにAAVEの総供給の1.2%超を消却済みだ。Hougan氏はAaveをHyperliquidと並べて論じる。Hyperliquidは昨年8億ドル超の収益を上げ、手数料収入の約99%をHYPEの買い戻しと消却に充てている。累積買い戻しは13億ドルに達し、HYPEは2024年11月の開始以来約800%上昇した一方、同期間のブロックチェーン市場におけるBTCは価値の約3分の1を失った。この転換には規制上の起源があると同氏は説明する。SECはJay Clayton、Gary Gensler両長官のもと、保有者と収益を分け合うトークンを原則として違法な有価証券の募集と扱い、多くのプロジェクトは議決権のみを持ちキャッシュフローへの請求権を伴わないガバナンストークンを発行せざるを得なかったという。同氏は転機を、2023年7月のRipple訴訟の裁判所判決、そしてPaul Atkins氏がSEC長官に就任した後の2025年8月、双方が控訴を取り下げた時点に求める。

モデル拡散を示す各所の実績

ノートは、このモデルがどの程度の速さで広がっているかを示すサーベイとしても読める。対象はAaveだけではない。2025年12月、Uniswapの保有者はUNIfication提案を支持率99.9%で承認し、最大供給量の約10%(当時のレートで約5億9,000万ドル)にあたる1億UNIを消却するとともに、プロトコルの手数料仕組みを初めて稼働させた。その後さらに700万UNIが消却され、Uniswapは現在、年換算約1億ドルの収益を上げ、それが直接買い戻しに回る。同氏が指摘するように、UNIは7月1日以降35%上昇しており、Uniswapは7月に分散型取引所市場で過去最高のシェアを記録した。新興プロジェクトは、最初から仕組みを組み込んで始動する。年初に稼働したイーサリアム上の永久先物取引所Lighterは、すでにLITの循環供給量の約6%を買い戻し、年換算6,700万ドルの収益を報告している。この流れはレイヤー1チェーンにも及んでいる。SolanaのSGP-0003提案はインフレを引き下げ、手数料消却を最大14倍に引き上げる内容だ。Aptosはガス代を10倍に引き上げ、オンチェーンの活動量は約3倍に増え、年間のトークン消却量は約9万から190万へと拡大した。Hougan氏はこの局面を、広告収益を始める前のFacebookにたとえる。当時の懐疑論者は、収益化がユーザーを遠ざけると主張していた。同氏の集計では、Uniswapの市場総額は24億ドルだが、スポット取引高はCoinbaseに匹敵する。一方、オンチェーン融資の二大プロトコルであるAaveとMorphoを合算しても、市場総額は同じ24億ドルにとどまる。同氏の予測は、DeFiアプリケーションからレイヤー1チェーンまで、各プラットフォームが今後12〜24カ月にわたり収益獲得率を引き上げ続けるというものだ。ただし、トークン保有者には法的に保護されたキャッシュフロー請求権がなく、ガバナンスが定める規則は変更され得る、という留保が付く。

償却に追いつかない評価額

私たちの読みでは、Hougan氏のノートで最も説得力があるのは、その上に築かれた議論ではなく、買い戻しの実績記録そのものだ。Aaveの構図を他と分けるのは、2026年6月に導入された自動化である。手数料とGHO収入が、独自のスケジュールでAAVEを買い戻す契約へ自動的に送金される仕組みが一度動き出せば、保有者はプログラムの存続を都度のガバナンス投票に頼る必要がなくなる。ただし、この仕組みは同時にテーゼの弱点でもある。後の投票で資金の流れを変えられるからであり、保護されないキャッシュフロー請求権に関する同氏の留保は、Aaveにとっても等しく当てはまる。当社のリアルタイム監視によると、Aaveの価格は過去24時間で約3.8%下落しており、当社のAAVEテクニカル分析デスクはまだ再評価の兆しを確認していない。オンチェーンの動きは同氏の見方を支持する。Aaveのホエールによる買い集めは9月下旬以降続いており、プロトコル創設者は、来年はトークン化株式の融資が暗号資産融資を上回るとの見解を示している。消却が実際に評価額の見直しを強制するかどうかは、議論の未決部分だ。ノートはそれに期日を定めていない。