USDCの86セント急落に学ぶ、Frgmnt CEO Aurélien Rousselが提示する準備金改革案

銀行リスク管理の3つの施策

Frgmntの共同創業者で最高経営責任者(CEO)を務めるAurélien Roussel氏が、ステーブルコインシステム内の銀行エクスポージャー管理に向けた3部構成のプログラムを示した。10月17日(土曜日)に公開されたインタビューでの発言だ。内容は具体的である。第一に、発行体の現金を単一ではなく複数の取引銀行に分散させること。第二に、準備金を分離し、その規模と保管状況を独立に確認できる形にすること。第三に、複数の流動性源と償還経路を常に確保し、トークン保有者が単一の払い出し経路に縛られないようにすること。各施策には明確な狙いがある。銀行の分散は、取引先銀行1行の破綻で準備金へのアクセスが凍結される事態を避けるためだ。分離と検証は、準備金の実態を信頼ではなく検証可能な形にするためだ。償還経路の重複化は、ある金融機関が閉鎖や制約を受けている間も換金が止まらないようにするためだ。Roussel氏はこのプログラムを、ステーブルコインの役割の変化と絡めて語った。業界の重心は、分散型金融内の取引手段から、ドルに届くための基盤インフラへ移ったという。送金、給与支払い、企業の資金管理で使われる規模を支えるには、利用者がブロックチェーンの仕組みを学ばずにデジタルドルを送受信できる必要があると氏は主張する。ただし氏は、操作性が向上しても裏側の構造は変わらないと警告する。トークンはブロックチェーン上を動くが、その裏にあるドル価値は銀行口座に置かれ、トークンをドルに戻す換金は金融機関を経由する。「ブロックチェーンは従来型の金融リスクを消し去るものではない」と氏は述べ、発行体はこうした依存関係を可視化し、管理可能な構造にすべきだと論じた。なお、この一覧は氏の提案するフレームワークであり、現時点で3条件をすべて満たす発行体が存在するとの主張はインタビューにはない。

86セントの週末、2023年の教訓

提案の背景にあるのが2023年のSilicon Valley Bank(SVB)破綻だ。Circleの銀行取引関係が市場イベント化した事例である。Circleは当時、SVBに33億ドルのUSDC準備金を預けていたと明らかにしており、これは準備金全体の約8%に相当する。直後の週末、Circleによる直接償還の余力が制約を受けるなか、USDCは公開市場でペッグを割り、86セントまで下落した。米連邦準備制度理事会(FRB)が2025年12月に公表した分析は、その後の展開を記録している。準備金アクセスの問題が公になると、償還請求が急増したという。Roussel氏はこの出来事を、市場の信頼が準備金の規模だけでは決まらない証拠と読む。2023年に問われたのは、発行体が自分の銀行にアクセスできるか、保有者がいつ、どの経路で実際に償還できるかだったと氏は振り返る。ここから広い市場観が導かれる。ステーブルコインは既存金融を置き換えるのではなく組み合わさるため、企業間決済をデジタルドルで広げても銀行接続と地域の決済ネットワークが依然必要になる。CircleがUSDC決済を約40の新興市場へ展開する計画は、この依存関係を具体的に示す例だ。競争については、Tetherの根強いUSDT流通網は確立されすぎており、規制遵守だけでその地位を揺るがすことはできないと氏は見る。市場は用途別に細分化し、小売決済、企業の財務管理、金融機関間決済、貯蓄に分かれていくという。規制については、世界的な統一ルールは不要との立場だ。EUのMiCAのような地域枠組みが共通の技術的基盤で収れんしつつ、開示、本人確認、償還は現地ルールが扱えばよい。この手法はすでに、EBAがUSDCを同圏初の重要電子マネートークンに指定した11月12日からの扱いにも見て取れる。

チェックリストが示す未解決の空白

この記事の基軸となる一次記録はFRBの2025年12月の分析だ。同分析はRoussel氏のチェックリストを具体化する。償還需要が反応したのは準備金の総額ではなく、準備金へのアクセスをめぐる情報だった。33億ドルのエクスポージャーと86セントの下値は、同じメカニズムを二つの側面から描写している。部分的な銀行破綻が、保有者の払い出し経路への疑念をきっかけに市場全体のイベント化したのである。今日のUSDC保有者にとって、このフレームワークが突きつける問いは数えられるものだ。発行体が何行の銀行と取引しているか、準備金が分離され独立に検証可能か、償還経路が複数存在するか。Circleの開示はスケーリングの配布面をカバーする。当メディアの先行報道では、Circleの2026年第1四半期売上の58.7%がUSDCの配布と取引コストに充てられ、第1四半期のパートナーへの支払いは8億1,900万ドルに達した。一方、どの情報源にも記録されていないのが、銀行別の準備金内訳を公開する発行体の存在である。Roussel氏が指摘する空白は、いまも埋まっていない。