元FRB理事ミラン氏が9月利上げを「誤り」と批判、ビットコイン(BTC)は8万ドル近辺で下支え

歪んだインフレデータ、本当の過熱ではない

米連邦準備制度理事会(FRB)の元理事スティーブン・ミラン氏は、9月のFOMC会合を前に、現時点での利上げは「誤り」であり、彼の言葉を借りれば「奇妙」な判断になるとの見解を示した。中央銀行が最も重視するインフレ指標である個人消費支出(PCE)指数が、通常は連動する消費者物価指数(CPI)との関係を約1ポイント分乖離している――これがミラン氏の論拠だ。CNBCの番組「Squawk Box」に出演した同氏の計算は単純明快である。コアCPIは歴史的に正常とされる水準の約2.5%で推移しており、慣例的な両指数間の40ベーシスポイントの差を当てはめれば、コアPCEは2.1%近くになるはずだという。ところが実際のコアPCEは7月に前月比0.2%上昇し、前年比では6月と同じ3.3%を維持。この逆転現象についてミラン氏は、その大半が測定誤差に起因すると指摘する。同氏によれば、乖離のうち約70ベーシスポイントは二つの機械的要因で説明できるという。第一に、株価の上昇に伴ってポートフォリオ管理費用が自動的に積み上がること。第二に、ソフトウェア価格の上昇が、品質向上であるAI機能のアップグレードをインフレとして誤って計上していることだ。さらにミラン氏は、経済分析局(BEA)が約1か月後に統計手法を見直す計画を進めていると付け加えた。この時期は、9月下旬の大規模改定を伝える複数の報告とも整合しており、同氏はこの変更がコアPCEを下方修正すると見ている。タイミングこそが重要だと同氏は示唆する。政府の統計機関自身がまもなく再掲しようとしているデータに基づいて利上げに踏み切れば、誤りを重ねることになりかねない。政策面での教訓を同氏はこう要約する。「6月と7月の据え置きと9月の利上げの両方を同時に成立させるような反応関数は存在しない」。雇用の最大化と物価の安定という連邦準備制度法の二の任務に照らせば、過大に申告されたインフレに対して金融引き締めを進めれば、不要な雇用喪失を招くリスクがある。このメッセージはリスク資産に直接的な含意を持つ。いまだ過去最高値を大きく下回って推移するビットコイン(BTC)から、FRBの次の一手に価格形成を委ねるすべての主要アルトコインまで、その影響は及ぶ。

ジャクソンホールと流動性を巡る議論

今回の発言は、今週予定されているケビン・ウォーシュFRB議長による初のジャクソンホール基調講演を数日前に控えたタイミングでのものであり、ミラン氏はこの場を利用して中央銀行の優先順位がどこにあるべきかの輪郭を描いた。同氏の見立てでは、FRBは財政政策を巡る議論に踏み込むのではなく、雇用と物価安定の mandate の範囲内にとどまるべきだという。また同氏は、イールドカーブの長期側に購入を集中させる米財務省の債券買い戻し計画も擁護した。追加される流動性は市場のシグナルを歪めるどころか、むしろ明確にする――これまで別の場面で受けてきたという批判への反論である。ミラン氏はこの買い戻しを、カーブを操作するのではなく透明化する技術的なオペレーションと位置づけており、この読み解きが委員会内で共有されれば、長期金利はアンカーを保ち、リスク選好も下支えされることになる。この区別は暗号資産のディーリング部門にとって重要だ。長期金利側の流動性環境は、デュレーション感応型資産に適用される割引率に直結する。執筆時点でビットコイン(BTC)は8万242ドル近辺で推移しており、トレーダーたちはすでに同じ期待を織り込んでいる。Aaveに代表されるDeFiマネーマーケットの資金調達コストも、同一の金利パスに沿って価格が再設定される傾向にある。ミラン氏の枠組みは視野をさらに先に伸ばす。今日決定される政策は2027年後半のインフレを目標に据えるべきだと同氏は言う。金利変更が経済に波及するまでには12〜18か月を要するからであり、そして現状のデータ歪みがそれほど長くは続かないと見ているからこそ、歪んだデータに向かって引き締めを進める理由はないとの結論になる。同氏が描く順序立ては明解だ。FRBはインフレデータの改善に合わせて6月と7月に金利を据え置いた。一貫性のある反応関数を持ち出せば、9月の利上げによる方針転換を正当化することはできないというのが同氏の判断である。ウォーシュ議長の基調講演がこの忍耐を容認するのか、あるいはミラン氏が指摘する測定ノイズを見越して進む委員会の姿勢を示すのかは、秋以降の金利期待を左右する変数となる。FRBのコミュニケーションに学習した discretionary マクロファンドのみならず、あらゆるAIトレーディングボットがこの変数を追跡しており、ドル金利サイクルの波紋は、法定通貨担保型の発行体からアルゴリズム型ステーブルコインまで、ステーブルコインの供給動態に及んでいる。

リスク選好、FRBのシグナル待ち

COINOTAGが集計する市場データは、リスク選好が堅調に維持されていることを示している。当社のFear & Greed Indexは100ポイント中71を示し「Greed(貪欲)」圏にある。ビットコインは当社が追跡する市場の68.8%を占め、追跡対象の時価総額合計は約2.34兆ドルに達する。FRBが粘り強い姿勢を維持すればこの買い支えはそのまま残るが、予想外の利上げならその耐性が試されることになる。